Нужна ли стабилизация доллара?
Весной 2008 г. наблюдались первые признаки того, что может стать глобально скоординированной поддержкой для стабилизации доллара США. На встрече G8, прошедшей в апреле в Вашингтоне, министры финансов и руководители центральных банков выразили озабоченность в связи с экономическими последствиями постоянного удешевления американской валюты. Быстро падающий доллар не только способствует наметившемуся замедлению роста экономики в Европе, Японии и Канаде, чрезмерно повышая курсы их валют и неблагоприятно влияя на экспорт, но также увеличивает долларовую цену важнейших сырьевых товаров, таких как нефть и продовольствие, что увеличивает стоимость их импорта и повышает инфляцию. Никогда с 1980-х гг. Соединенные Штаты и их внешнеторговые партнеры не испытывали влияния такого глубокого и продолжительного обесценивания доллара, и никогда со времен Луврского соглашения 1987 г. представители стран «Большой восьмерки» не высказывались столь единодушно по поводу опасности продолжения падения курса американской валюты. С января 2002 г. по апрель 2008 г. индекс доллара США потерял 40%, снижаясь в среднем на 8% в год.
3 июня 2008 г. председатель ФРС Бен Бернанке потряс валютный рынок, неожиданно высказавшись в поддержку доллара в своей речи на конференции Международного валютного фонда в Барселоне. На тему доллара представители министерства финансов США в своих выступлениях высказывались давно, еще с 1990-х гг., когда тогдашний министр финансов Роберт Рубин сформулировал так называемую «политику сильного доллара». Но после того как эта валюта соскользнула в многолетнее падение 2002-2007 гг., о сильном долларе только говорили, не предпринимая каких-либо действий.
Реальная валютная политика США превратилась в «благотворное пренебрежение», представители министерства финансов неявно поощряли обесценивание доллара, чтобы от этого могли выиграть американские экспортеры. Действия ФРС не имели никакого отношения к поддержке доллара, поскольку ее представители увлеклись активным смягчением кредитно-денежной политики путем резкого уменьшения процентных ставок, проведя два цикла смягчения менее чем за пять лет. В вышеупомянутой речи Бернанке сказал: «Мы внимательно следим за последствиями изменений курса доллара, их влиянием на инфляцию и ее перспективы и будем продолжать вести такую политику, чтобы уберечься от обеих опасностей». Эта речь была в основном воспринята как предвестник возможных изменений экономических приоритетов США по отношению к курсу доллара.
Дальнейшие признаки озабоченности американской администрации своей валютой появились, когда министр финансов Хэнк Полсон практически призвал лидеров государств Персидского залива не отвязывать валюты от доллара США. Эти богатые нефтью страны привязали свои валюты к доллару еще 20 лет назад с целью обеспечения стабильности своих валют, но начавшееся в 2002 г. и усиливающееся падение доллара означало для них увеличение стоимости импорта и рост инфляции. Привязка к доллару также требовала, чтобы страны следовали кредитно-денежной политике ФРС в отношении регулирования процентных ставок, что усиливало рост цен на продовольственные и иные товары для их граждан.
Несмотря на экономические издержки таких валютных режимов, Вашингтон обратился к своим союзникам в Персидском заливе с просьбой сохранить статус-кво, утверждая, что инфляция была вызвана беспрецедентным глобальным повышением цен на сырьевые товары, а также повышением арендной платы за жилье в этих странах. Причина этого обращения заключалась в том, что отвязка курсов валют от доллара означала бы начало новой фазы обесценивания американской валюты и могла бы ускорить распродажу доллара спекулянтами, а также управляющими долгосрочными активами.
На встрече G7 в июне 2008 г. политики еврозоны также призвали к стабилизации доллара и ограничению чрезмерного повышения курса евро, отметив, что сохранение веры в доллар является обязательным требованием для стабильности цен на нефть и сокращения инфляции во всем мире. Потеряв контроль над кредитно-денежной политикой после создания Европейского центрального банка, правительства еврозоны сохранили право устанавливать налоги и балансировать национальные бюджеты.
Почему же все так озабочены стабилизацией валюты, чьи фундаментальные параметры ухудшаются на протяжении более семи лет? Причины этого рассматриваются в следующих разделах.
Стабильность цен на нефть и другие сырьевые товары
Хотя цены на нефть приводятся в движение силами спроса и предложения, падение доллара, безусловно, лишило ОПЕК возможности снижать цены. Слабость доллара дала ОПЕК предлог для того, чтобы не снижать объем производства, несмотря на рост цен, и не только из-за уменьшения выручки за нефть, деноминированной в долларах, но также из-за уже начавшегося ослабления глобального спроса.
ОПЕК не хочет повторять огромный просчет 1997 г., когда она увеличила объем производства впервые за четыре года, повысив потолок добычи на 2,5 млн баррелей в день. 10%-ное увеличение добычи означало в 1997 г. повышение мировой добычи на 3,1%, что стало самым значительным годовым увеличением за 10 лет. Это решение было результатом роста цен во второй половине года, вызванного отказом Ирака допустить летом на свою территорию военных инспекторов ООН. Но совокупность увеличения предложения со стороны ОПЕК и падения спроса в Азии в разгар азиатского валютного кризиса заставило цены на нефть упасть более чем на 60% с максимума 1996 г. (до $9,4 за баррель в декабре 1998 г.). Этот опыт в ОПЕК не забывают, и картель не хочет повторять своих ошибок.
Проблемы глобальной инфляции
Продолжающееся обесценивание доллара вызывает дальнейший рост цен на нефть и усиливает инфляцию во всех странах, импортирующих нефть, а также способствуют общему повышению цен на сырьевые товары, включая продовольствие и сельскохозяйственное сырье, потому что высокие цены на природный газ увеличивают стоимость нитратных удобрений. Кроме того, в результате роста цен на топливо растут затраты на автомобильные перевозки, что также содействует ралли в сельскохозяйственном секторе. И, наконец, повышение цен на металлы из-за общей инфляции увеличивает стоимость любых промышленных проектов, связанных с использованием меди и алюминия.
Дилемма процентных ставок ФРС
Поскольку стабильность доллара играет ключевую роль в ограничении роста цен на энергоносители, она уменьшает инфляционное давление, передаваемое через импорт. Это спасает ФРС от необходимости повышать процентные ставки, рискуя вызвать новые проблемы на рынках жилья и труда.
Последние первые шесть месяцев 2008 г. усугубили политические проблемы центральных банков, связанные с вынужденным балансированием между ростом инфляции и замедлением экономического роста. Европейский центральный банк и Банк Англии наблюдали всплеск инфляции более чем на целый процентный пункт сверх допустимого для них максимума годовой инфляции в размере 2%, в то же время рост экономики замедлился почти до состояния спада. Хотя Федеральная резервная система США не ограничивает себя потолком инфляции, ее рост заставил этот центральный банк обращать внимание преимущественно не на замедление роста экономики, как раньше, а на проблему роста цен. В условиях, когда финансовые рынки испытывают последствия кризиса кредитной системы, а безработица еще не достигла своего максимума, борьба ФРС против инфляции вызывает опасность дальнейшего замедления экономического роста и начала спада. Неумение осторожно провести корабль между Сциллой инфляции и Харибдой спада может ввергнуть страну в стагфляцию, наблюдавшуюся в 1970-е гг., когда цены росли, уровень безработицы повышался, а состояние экономики ухудшалось.
Ослабление давления на ЕЦБ
Стабильность цен на нефть снимает эффект инфляции второго уровня по отношению к ценам на энергоносители и ослабляет давление на ЕЦБ. При постоянных ценах на нефть Европейский центральный банк не обязан стабилизировать цены путем ужесточения кредитно-денежной политики или проведения антиинфляционной пропагандистской кампании. Такие меры могут спровоцировать дальнейший рост курса евро и вызвать угрозу экономического спада во всех 15 странах региона. Понимая, что сильный евро помогает компенсировать инфляционное воздействие деноминированной в долларах импортируемой нефти, валютные трейдеры активно покупают евро во время повышения цен на нефть. Ралли цен на нефть, влияя на экономический рост США, ведет к снижению курса доллара.
Как упоминалось ранее, для валютных трейдеров прямым способом ослабления доллара является торговля парой EUR/USD. Таким образом, если сильный доллар сможет стабилизировать цены на нефть, это ослабит давление на ЕЦБ, заставляющее его проводить свою кредитно-денежную политику главным образом в целях борьбы с растущими ценами на энергоносители.
Восстановление доверия по отношению к рынкам (активам) США
Восстановление доверия к доллару США привлекает иностранных инвесторов на американские рынки и поддерживает финансирование дефицитов текущего счета и государственного бюджета. Это способствует повышению стоимости ценных бумаг американского министерства финансов и ограничивает доходность облигаций. Рост накопления Китаем казначейских бумаг США в 2003-2005 гг. смог удержать доходность десятилетних бумаг в пределах 3,5-4,5%. Наблюдалась низкая доходность облигаций, несмотря на повышение ФРС процентных ставок в течение этого периода. Оказывали влияние и другие факторы, например, снижение доходности облигаций трейдерами, которые учитывали при ценообразовании пониженную инфляцию. На рис. 9.4 показано расхождение между ростом процентных ставок ФРС и относительно плоской кривой 10-летней доходности.
Ситуация стала меняться, когда чистая иностранная покупка казначейских нот и облигаций США достигла плато весной 2004 г. По мере того как курс доллара продолжал снижаться, иностранная покупка сокращалась. Перед зарубежными инвесторами вставал вопрос о целесообразности долгосрочного владения американскими активами. Эти сомнения еще более проявились в результате снижения иностранного участия в аукционах по размещению двух-, пяти- и 10-летних казначейских ценных бумаг. На рис. 9.5, 9.6 показан пик иностранного спроса и последующее его снижение на аукционах двухлетних и 10-летних нот США после 2005 г.
Падение уверенности в валюте США влияет на восприятие инвесторами ценности американских активов, препятствуя направлению капитала в эти активы. В главе 7 рассказывалось о том, как возросла роль государственных инвестиционных фондов в формировании глобальных потоков капитала. Государственные инвестиционные фонды стран Персидского залива, общая стоимость которых равна примерно $800 млрд, начали диверсифицировать свои вложения, перенаправляя капиталы из Соединенных Штатов в Азию и Европу. Если добавить к ним государственные инвестиционные фонды Китая и Сингапура, то общая сумма превысит $1,5 трлн. Когда в 2007 г. начался глобальный медвежий рынок акций, вызванный эффектом домино после кредитного кризиса в Соединенных Штатах, многие из активов этих государственных фондов потеряли 15-20% стоимости в течение одного года со времени инвестирования в американские банки и компании.
Некоторые экономисты полагают, что фонды стран Персидского залива будут продолжать направлять свои капиталы на американские рынки до тех пор, пока растут их доходы от продажи нефти. Но не нужно путать текущую ситуацию с тем, что было в конце 1970-х гг., когда нефтедоллары стран Персидского залива можно было направить только в банки США, побуждая последние поспешно финансировать латиноамериканские страны без тщательного кредитного анализа, что в конечном счете привело к латиноамериканскому долговому кризису. Сегодня у государственных инвестиционных фондов есть более привлекательные возможности, чем инвестиции в американские активы (например, покупка акций Сингапура и Китая).
Борьба с инфляцией в государствах Персидского залива и уменьшение потребности в отвязывании валют от доллара
Поскольку валюты стран Персидского залива привязаны к доллару США, падение доллара приводит к уменьшению их ценности, что вызывает рост стоимости импортируемых товаров и повышает инфляцию в этих странах. Проблема усугубилась в результате 35%-ного снижения курса доллара по отношению к евро в 2003-2008 гг., что ударило по странам, где доля общего импорта из Европы увеличилась до 30%. Сильный доллар помогает стабилизировать курсы этих валют по отношению к иным валютам и нормализовать стоимость импорта. Он также уменьшает озабоченность ОПЕК ценами на нефть и снимает вопрос о новом ценообразовании нефти (переходе от доллара к евро или корзине валют). Даже переход к корзине валют, деноминированных в долларе, окажет значительное психологическое влияние на трейдеров, управляющих активами и средства информации. На всех первых полосах будут заголовки типа «Конец гегемонии доллара».
Представители США, европейских и азиатских стран признают, что слабеющий доллар наносит немалый ущерб международной торговле и финансовым рынкам. Главная проблема заключается в том, смогут ли центральные банки и министерства финансов стабилизировать доллар, вызвав на рынках ожидание более высоких процентных ставок, без риска ухудшения ситуации на неустойчивых американских рынках труда и жилья.
|
